미국 증시는 2026년 10월 5일(현지시간) 세 지수가 나란히 올랐습니다. 그런데 같은 날 30년물 미 국채금리는 5.66%로, 미 재무부 일별 수익률 기록에서 2001년 7월 11일 이후 가장 높은 자리에 올라섰습니다. 국채 금리 주가 관계를 다시 묻게 되는 날이었습니다.
이 글은 “금리가 오르면 주가가 내린다”는 익숙한 도식을 되풀이하지 않습니다. 대신 지금 미국 주식의 비싸고 싼 정도를 재는 자가 두 개인데, 그 둘이 정반대 신호를 내고 있다는 지점에서 출발합니다. 그리고 마지막에는 그 계산을 스스로 깎아내는 세 가지 반론을 함께 놓겠습니다.
목차
- 지수와 금리가 같은 날 함께 올랐다
- 국채 금리 주가 관계를 재는 두 개의 자
- 국채 금리가 오르면 주가는 어떻게 되나, 연준은 멈춰 있었다
- 장기금리를 밀어올린 것은 지표가 아니라 수급이었다
- 10년물 국채 금리와 주가를 같이 보는 법
- 이 계산을 의심해야 하는 세 가지 이유
- 지금 확인할 수 있는 숫자와 확인할 수 없는 것
지수와 금리가 같은 날 함께 올랐다
10월 5일 S&P 500 지수는 7,773.95로 전 거래일보다 51.23포인트(0.66%) 올랐습니다. 나스닥 종합지수는 27,477.31로 286.45포인트(1.05%) 상승했고, 다우존스 산업평균지수는 51,267.90으로 90.94포인트(0.18%) 올랐습니다.
여기서 많은 국내 보도가 흘려보낸 사실이 하나 있습니다. 이날 S&P 500 종가는 사상 최고가 아닙니다. 지금까지의 최고 종가는 2026년 8월 13일의 7,798.99이고, 10월 5일 종가는 그보다 0.32% 아래입니다.
이 차이가 중요한 이유는 따로 있습니다. 8월 13일과 10월 5일 사이에 지수는 사실상 제자리였는데, 그 사이 할인율 역할을 하는 금리는 전혀 제자리가 아니었기 때문입니다.
미 재무부 일별 국채수익률 기준으로 8월 13일 10년물은 4.63%, 30년물은 5.21%였습니다. 10월 5일에는 각각 5.31%와 5.66%입니다. 7주 남짓한 사이에 10년물은 68bp, 30년물은 45bp 올랐습니다.
같은 날 단기 구간도 함께 올랐습니다. 2년물 4.84%, 5년물 5.06%, 20년물은 5.70%로 30년물보다 오히려 높았습니다. 커브의 가장 긴 끝이 살짝 눌린 모양새입니다.
원자료는 미국 재무부가 매일 공개하는 국채 수익률 표에서 누구나 직접 확인할 수 있습니다. 이 글의 금리 수치는 모두 이 표의 종가 기준입니다.
참고로 같은 날을 다룬 일부 기사에는 10년물 5.328%, 30년물 5.6959%처럼 소수점이 다른 숫자가 등장합니다. 재무부 표는 오후 3시 시점 스냅샷이고, 뉴스가 쓰는 호가는 채권시장 마감 무렵 값인 경우가 많아 생기는 차이입니다.
국채 금리 주가 관계를 재는 두 개의 자
팩트셋이 10월 2일 발행한 어닝스 인사이트를 보면, S&P 500의 선행 12개월 주가수익비율(PER)은 19.0배입니다. 9월 30일 종가 7,651.54를 기준으로 계산한 값입니다.
전통적인 자로 재면 이 숫자는 “싸다”에 가깝습니다. 5년 평균 19.8배보다 낮고, 10년 평균 19.1배보다도 낮습니다. 2분기 말인 6월 30일의 20.4배보다는 확실히 낮아졌습니다.
PER이 내려간 이유도 분명합니다. 6월 30일부터 9월 30일까지 지수는 2.0% 오르는 데 그친 반면, 선행 12개월 주당순이익 추정치는 9.3% 올랐습니다. 분모가 분자보다 빠르게 커진 것입니다.
그런데 같은 숫자를 뒤집어 보면 이야기가 달라집니다. PER 19.0배의 역수, 즉 선행 이익수익률은 5.26%입니다. 주식을 지금 가격에 사서 향후 12개월 이익으로 기대하는 수익률이 연 5.26%라는 뜻입니다.
문제는 그 5.26%가 같은 날 10년물 국채금리 5.29%보다 낮다는 점입니다. 팩트셋이 쓴 바로 그 9월 30일 종가 기준으로, 위험을 전혀 지지 않고 받는 금리가 주식의 기대 이익수익률을 처음으로 넘어섰습니다.
이것이 얼마나 최근 일인지가 핵심입니다. 2026년 들어 10년물이 5.26% 이상으로 마감한 날은 9월 30일, 10월 2일, 10월 5일 단 사흘뿐입니다. 올해 내내 없던 구간에 나흘째 들어와 있는 셈입니다.
10월 5일 종가로 다시 계산하면 간격은 더 벌어집니다. 지수가 9월 30일 대비 1.60% 올랐으므로 선행 PER은 약 19.3배, 이익수익률은 약 5.18%가 됩니다. 같은 날 10년물은 5.31%이므로 차이는 13bp입니다.
정리하면 이렇습니다. “평균보다 낮은 PER”이 “싸다”를 뜻하지 않는 이유는 이익이 나빠져서가 아니라 비교 대상이 바뀌었기 때문입니다. 10년물이 왜 기준이 되는지는 10년물 금리가 중요한 이유를 정리한 글에서 따로 다뤘습니다.
국채 금리가 오르면 주가는 어떻게 되나, 연준은 멈춰 있었다
금리가 올랐다고 하면 대부분 연준을 떠올립니다. 그런데 이번 상승은 연준이 올려서 생긴 것이 아닙니다.
연준은 2026년 9월 16일 기준금리를 25bp 올려 목표범위를 3.75~4.00%로 조정했습니다. 연방준비제도가 공개한 당시 성명은 표결이 12 대 0 만장일치였고 “물가 안정을 반드시 달성하겠다”는 문장으로 끝납니다.
이 인상은 2023년 7월 이후 3년 2개월 만의 첫 인상이었습니다. 의장은 케빈 워시입니다. 직전까지 목표범위는 2025년 12월 인하 이후 3.50~3.75%에 머물러 있었습니다.
즉 올해 연준이 움직인 것은 9월 한 번, 25bp가 전부입니다. 그런데 같은 기간 10년물은 1월 2일 4.19%에서 10월 5일 5.31%로 112bp 올랐습니다.
정책금리 상단과 10년물의 간격을 보면 더 분명해집니다. 1월 2일에는 44bp였는데, 10월 5일에는 131bp입니다. 연준이 25bp 올리는 동안 장기 구간은 그 네 배 넘게 움직였습니다.
주식의 현재가치를 계산할 때 분모로 들어가는 것은 하루짜리 정책금리가 아니라 장기 구간의 금리입니다. 기업의 이익은 몇 년에 걸쳐 들어오기 때문입니다. 국채 금리 주가 영향을 따질 때 정책금리만 보면 핵심을 놓치게 되는 이유입니다.
그래서 투자자가 FOMC 중계를 보는 동안, 정작 주식 밸류에이션을 실제로 흔든 숫자는 다른 창에서 움직이고 있었다고 말할 수 있습니다. 3분기에만 10년물은 85bp, 30년물은 73bp 올랐습니다.
장기금리를 밀어올린 것은 지표가 아니라 수급이었다
장기금리가 올랐다면 보통은 경기가 좋거나 물가가 뜨겁다는 신호로 읽습니다. 그런데 2026년 가을의 지표는 정반대였습니다.
10월 2일 발표된 9월 미국 고용 보고서에서 비농업 취업자는 2만 9천 명 증가에 그쳤습니다. 시장이 보던 9만 명 안팎에 크게 못 미쳤습니다.
실업률은 8월 4.1%에서 9월 4.2%로 올랐습니다. 시간당 임금은 전월 대비 0.1%, 전년 대비 3.0% 오르는 데 그쳐 임금 압력도 식었습니다.
과거 수치도 깎였습니다. 7·8월 취업자가 합쳐서 6만 명 하향 조정돼, 8월은 16만 2천 명에서 13만 3천 명으로 줄고 7월은 아예 1만 명 감소로 뒤집혔습니다. 9월 증가분에 이 수정분을 합치면 순효과는 마이너스 3만 1천 명입니다.
이 정도 지표라면 금리는 내려야 정상입니다. 실제로 발표 직후 10년물은 장중 5.18% 부근까지 6bp 가까이 떨어졌습니다.
그런데 그날 종가는 5.28%였습니다. 전날 5.24%보다 4bp 오른 자리입니다. 약한 고용 지표가 만든 하락을 하루 안에 되돌리고 더 올라간 것입니다.
이 되돌림이 이번 금리 상승의 성격을 보여줍니다. 수요 쪽 이야기가 아니라 공급 쪽 이야기라는 뜻입니다.
미 재무부 자료 기준으로 연방정부 총부채는 10월 2일 40조 2천억 달러를 넘었습니다. 이 숫자가 어떻게 여기까지 왔는지는 국가부채 40조 달러를 다룬 글에 정리해 두었습니다.
민간 쪽 공급도 만만치 않습니다. 한 채권운용사가 9월 초 집계한 바로는 알파벳·아마존·메타·마이크로소프트·오라클·스페이스X 여섯 곳이 올해 들어서만 1,800억 달러 넘는 달러 채권을 찍었고, 연말까지 2,500억 달러에 이를 것이라는 추정이 나와 있습니다.
이들이 선호하는 만기가 30년 이상의 초장기라는 점이 핵심입니다. 국채 장기물과 같은 투자자 주머니를 두고 경쟁하기 때문입니다.
입찰 결과에도 흔적이 남았습니다. 9월 23일 700억 달러 규모 5년물 입찰의 응찰배수는 2.21배로, 한 달 전 2.37배보다 내려갔습니다. 낙찰금리는 5.033%였습니다.
장기물도 마찬가지입니다. 9월 10일 30년물 입찰의 낙찰금리는 5.308%였는데, 한 달도 지나지 않아 시장 금리는 5.66%입니다. 그때 산 투자자는 이미 35bp만큼 불리해진 가격을 보고 있습니다.
10년물 국채 금리와 주가를 같이 보는 법
지수 전체를 하나로 묶어 “비싸다, 싸다”를 말하는 순간 많은 정보가 사라집니다. 국채 금리 주가 흐름을 같이 볼 때도 마찬가지입니다.
팩트셋 기준 섹터별 선행 PER을 보면 경기소비재가 22.6배, 산업재가 22.5배로 가장 높습니다. 반대로 에너지는 13.0배, 금융은 14.1배로 가장 낮습니다.
이것을 이익수익률로 바꿔 10년물 5.31%와 나란히 놓으면 그림이 선명해집니다. 에너지는 7.69%, 금융은 7.09%로 금리 문턱을 여유 있게 넘습니다.
반면 경기소비재는 4.42%, 산업재는 4.44%로 문턱 아래입니다. 지수 전체 5.26%는 문턱에 거의 닿아 있는 자리입니다.
어긋남은 여기서 생깁니다. 금리가 오를 때 성격상 가장 불리한 쪽, 즉 이익이 먼 미래에 몰려 있고 소비·설비투자 사이클을 타는 섹터가 지금 가장 비싼 값을 받고 있습니다.
금리 급등이 특정 섹터를 어떻게 때리는지는 과거 사례에서 이미 확인된 바 있습니다. 국채금리 급등이 반도체주를 흔든 사례가 그 전형입니다.
다만 이 비교를 “에너지와 금융을 사라”는 말로 읽으면 안 됩니다. 이익수익률이 높다는 것은 시장이 그 이익의 지속성을 낮게 본다는 뜻이기도 하기 때문입니다.
이 계산을 의심해야 하는 세 가지 이유
여기까지가 이 글의 논지입니다. 이제 그 논지를 스스로 깎아낼 차례입니다.
첫째, 선행 이익수익률과 국채금리를 나란히 놓는 비교법 자체가 허술합니다. 이른바 연준 모형으로 불리는 이 방식은 학계에서 오래전부터 예측력이 약하다는 비판을 받아 왔습니다.
이유는 단순합니다. 국채 이자는 고정이지만 기업 이익은 자랍니다. 성장률을 빼놓고 둘을 같은 저울에 올리는 것은 공정한 비교가 아닙니다.
그리고 지금 이익은 실제로 자라고 있습니다. 팩트셋 집계로 3분기 S&P 500의 예상 이익증가율은 29.5%로, 6월 30일 시점의 26.7%보다 오히려 올라갔습니다. 4분기 예상치도 27.6%입니다.
둘째, 이 글이 쓴 숫자 자체가 추정치입니다. 팩트셋의 19.0배는 9월 30일 종가 기준이고, 10월 5일 종가로 환산한 19.3배와 이익수익률 5.18%는 제가 지수 등락률만으로 보정한 값입니다.
그 사이 애널리스트들이 추정치를 올렸다면 실제 PER은 19.3배보다 낮을 수 있습니다. 3분기 실적 발표가 이제 막 시작된 구간이라 분모는 매주 움직입니다. 다음 주 발표 예정 기업은 네 곳뿐이어서 확인에는 시간이 더 걸립니다.
셋째, 장기금리 상승의 성격이 다를 수 있습니다. 상승분의 상당 부분이 물가 기대가 아니라 공급 부담과 기간 프리미엄 때문이라면, 실질 할인율은 명목 금리가 보여주는 것보다 덜 올랐을 수 있습니다.
이 글은 그 분해를 하지 못했습니다. 명목 금리와 물가연동채 금리의 차이를 기간별로 따져야 하는 작업인데, 하루치 시세로 가를 수 있는 문제가 아닙니다.
덧붙이면 가격 지표 자체도 경고음을 내지 않고 있습니다. 변동성 지수는 10월 2일 15.31, 10월 5일 15.52로 평온한 수준입니다.
그러니 이 글의 결론은 “주식이 비싸다”가 아닙니다. “싸다고 말할 때 쓰던 자가 더 이상 같은 뜻을 담지 못한다”에 가깝습니다.
지금 확인할 수 있는 숫자와 확인할 수 없는 것
투자자가 지금 직접 확인할 수 있는 숫자는 생각보다 적습니다. 그래서 그 적은 숫자를 정확히 보는 편이 낫습니다.
첫 번째는 10년물과 30년물의 종가입니다. 재무부 표에 매일 올라오고, 정책금리 상단과의 간격을 함께 적어 두면 연준이 아닌 쪽에서 무슨 일이 벌어지는지 보입니다.
두 번째는 선행 PER의 역수입니다. 19.0배면 5.26%, 20배면 5.00%, 18배면 5.56%입니다. 이 숫자를 10년물 옆에 적어 두는 습관만으로 국채 금리 주가 비교가 훨씬 구체적으로 바뀝니다.
세 번째는 입찰 응찰배수입니다. 금리가 왜 오르는지를 두고 경기 때문인지 공급 때문인지 다툴 때, 입찰 결과는 공급 쪽 증거를 가장 먼저 보여줍니다.
반대로 확인할 수 없는 것도 분명히 해 두는 편이 좋습니다. 30년물이 6%에 닿을지, 지수가 8월 고점을 다시 넘을지는 누구도 알 수 없습니다.
연준의 10월 회의 결과도 마찬가지입니다. 10월 2일 고용지표 발표 직후 선물시장은 동결 쪽에 70%대의 확률을 매겼지만, 확률은 매일 바뀌는 가격일 뿐 예고가 아닙니다.
제도 쪽 변화가 시장에 어떻게 스며드는지는 또 다른 이야기입니다. 그 결은 같은 날 올린 제도 개편 글에서 따로 다뤘습니다.
정리하면, 2026년 10월 초 미국 주식은 평균보다 낮은 PER과 25년 만에 가장 높은 장기금리를 동시에 들고 있습니다. 둘 중 하나가 틀린 것이 아니라, 둘을 같은 문장에 놓을 때 비로소 질문이 제대로 서는 구간입니다.
본 글은 투자 권유가 아니라 참고용 정보입니다. 모든 수치는 공개된 1차 자료를 바탕으로 확인한 시점의 값이며, 투자 판단과 그 결과에 대한 책임은 투자자 본인에게 있습니다.금리 사이클 투자전략